天味食品(603317)：中式菜品调料增长较快 渠道持续优化

事件
公司发布2022 年中报：
报告期内，公司实现营业收入12.14 亿元，同比增长19.44%，实现归母净利润1.66 亿元，同比增长119.61%。
Q2 单季，公司预计实现营业收入5.85 亿元，同比增长18.22%，实现归母净利润0.66 亿元，同比扭亏为盈。
简评
收入延续较快增长，渠道质量进一步提升
渠道库存良性叠加低基数，公司Q2 营收延续较快增长。分产品来看，火锅底料（占比40.74%）同比增长29.44%，主要受益于疫情期间居家囤货需求增加，以及低基数效应。而中式菜品调料（占比52.68%）同比增长7.42%，增速较Q1 有所回落，主要因公司今年小龙虾在Q1 提前铺货，节奏相对前置，22H1 整体来看，中式菜品调料同比+24.56%，保持较快增长。其余产品中，Q2 鸡精（占比2.66%）、香辣酱（占比2.38%）同比分别增长24.31%、23.99%。渠道端，定制餐调业务（占比9.66%）同比下降24.70%，主要系Q2 疫情反复，对下游餐饮消费造成冲击。而电商业务（占比5.90%）则增长较快，同比高增105.15%。
从区域层面看，公司大本营西南地区（占比26.39%）同比增长30.27%，作为经营基本盘，表现较好。而华东地区（占比25.37%）受益居家需求上升，表现更为亮眼，同比高增59.10%。其余区域中，东北（占比5.64%）和华南地区（占比7.17%）增长较快，同比增速分别为22.44%、22.04%。而华中（占比15.49%）和华北地区（占比11.34%）则分别同比下降14.04%、5.38%。此外，西北地区（占比6.98%）同比微增2.23%。经销商层面，公司上半年坚持“优商扶商”策略，注重提升经销商质量，22Q2 较22Q1末经销商数量减少140 家至3228 家。
销售费用投放力度较大，盈利能力企稳恢复
公司22Q2 毛利率为34.51%，在可比口径下，同比增加8.69pcts，环比下降1.44pcts，主要系：1）Q2 相较Q1，油脂等部分原料价格仍有上行，成本端压力仍存；2）由于去年去库存压力较大，有大力度促销政策，今年促销少于去年；3）今年Q2 定制餐调等低毛利业务占比下降。费率方面，销售费率同比下降5.86pcts，公司在广宣等费用投放方面更加科学，注重费用使用效率。其 他费用方面，管理/研发/财务费率同比变动分别为+0.93 +0.93/+0.21/+1.14pcts。最终，公司22Q2 净利率为11.19%，同比增加12.11pcts，顺利实现扭亏为盈。就22H1 而言，公司毛利率/净利率同比分别增加4.08/6.21pcts，而销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-4.67/+0.36/+0.20/+1.54pcts。
竞争格局边际改善，下半年有望延续较快增长
公司当前渠道库存水平保持良性，终端产品新鲜度较好，为后续市场运作打下基础。短期来看，四川的限电对公司生产会有一定影响，但公司也通过发电机、调货调剂等方式进行调整，预计整体影响有限。展望下半年，在行业竞争环境出现边际改善的背景下，公司有望在经营旺季延续良好恢复势头，保持稳健增长。考虑未来成本有望边际改善，预计利润弹性高于收入。
盈利预测：
预计2022-2024 年公司实现收入24.82、29.87、35.88 亿元，实现归母净利润2.86、3.96、5.31 亿元，对应EPS 为0.37、0.51、0.69 元/股。若还原股权激励费用，预计22-24 年归母净利润3.13、4.24、5.37 亿元，对应EPS 为0.41、0.55、0.70 元/股。
风险提示：
食品安全风险，原材料成本上涨风险，行业竞争加剧，市场扩张不及预期等。
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